EANS-News: Montega AG / Adler Modemärkte AG: Vorläufige Zahlen in line - Adler weckt Begehrlichkeiten

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Analysten

Utl.: Comment (ISIN: DE000A1H8MU2 / WKN: A1H8MU)

Hamburg (euro adhoc) - Die Adler Modemärkte AG hat gestern vorläufige
Zahlen für das Geschäftsjahr 2011 vorgelegt. Mit einem Umsatz von
476,6 Mio. Euro und einem EBITDA von 30,7 Mio. Euro lagen die
berichteten Größen leicht über unseren Erwartungen. Trotz des leicht
besseren operativen Ergebnisses belassen wir unsere EPS Erwartung für
das abgelaufene Jahr bei 49 Cent pro Aktie, um einer eventuell höher
als geplanten Steuerquote Rechnung zu tragen (Unklarheit bezüglich
latenter Steuern).

Wöhrl beteiligt sich an Adler

Gerhard Wöhrl hatte Mitte Januar bekannt gegeben, dass ihm mittelbar
3,1% des Aktienkapitals der Adler Modemärkte AG zuzurechnen sind.
Gerhard Wöhrl ist Eigentümer der Rudolf Wöhrl AG - einer süddeutschen
Modehauskette mit knapp 300 Mio. Euro Nettoumsatz. Die Wöhrl Familie
(über Bruder Hans Rudolf Wöhrl) ist mit ca. 75% des Kapitals
ebenfalls Mehrheitsaktionär der Ludwig Beck AG, dem Münchner
Traditionskaufhaus.

Aufgrund der Ankündigung, Möglichkeiten der Zusammenarbeit auszuloten
sowie der Parallelen beim damaligen Vorgehen im Zusammenhang mit der
Beteiligung an Ludwig Beck (sukzessive Aufstockung der Anteile mit
anschließendem Übernahmeangebot), gibt es derzeit Spekulationen über
eine mögliche Übernahme von Adler durch Wöhrl.

Unsere Einschätzung

Obwohl die Vergleichbarkeit der Unternehmen auf den ersten Blick
gering erscheint, gibt es doch in einigen Bereichen durchaus
Parallelen und Möglichkeiten der Zusammenarbeit. So ist Wöhrl vom
Warenangebot zwar eher mit klassischen Textilwarenhäusern wie P&C
oder Breuninger vergleichbar, dürfte allerdings eine ähnliche
Kundenstruktur aufweisen.

Grundsätzlich wären u.E. in den folgenden Bereichen Synergien
denkbar:

Einkauf: Wöhrl verkauft zum überwiegenden Teil Fremdmarken (Montega
Schätzung ca. 80%), Adler fast ausschließlich Eigenmarken (90%).
Somit sind die Überschneidungen auf den ersten Blick begrenzt,
allerdings könnte Adler die eigenen Fremdmarkenvolumina bei
überschneidenden Marken wie s.Oliver, Tom Tailor oder Mexx mit denen
von Wöhrl bündeln. Wöhrl hingegen dürfte Interesse an der Kompetenz
sowie den Einkaufskonditionen von Adler im Bereich der Eigenmarken
haben, insbesondere vor dem Hintergrund eines möglichen Ausbaus der
Eigenmarken im Rahmen einer strategischen Neuausrichtung. Im Gegenzug
könnte Adler das Einkaufsvolumen im Bereich der Eigenmarken steigern
und als Großhändler fungieren.

Standorte: Von den insgesamt 37 Wöhrl Standorten befinden sich 11 in
Städten, in denen Adler ebenfalls vertreten ist. Von diesen haben
allerdings nur drei eine Proximität von weniger als 3 Kilometern zu
einem Adler Standort. Somit wäre die tatsächliche Überlappung der
Verkaufsflächen mit weniger als 10% vergleichsweise gering. Zwar
dürften die durchschnittlichen Verkaufsflächen von Wöhrl (>2.000qm)
oberhalb der angestrebten Größe von Adler liegen (1.500-2.000qm),
jedoch verfügt Adler auch über einige Standorte in einer
vergleichbaren Größenordnung. Bei einer engeren Zusammenarbeit oder
einem Zusammenschluss der Unternehmen wäre zudem ein
soziodemografischer Abgleich und eine diesbezügliche
Standortoptimierung denkbar.

Werbung: Als Einzelhändler dürfte auch Wöhrl einen nicht
unerheblichen Teil der Kosten für Werbung aufwenden. Bei Adler liegt
der Werbekostenanteil derzeit zwischen 8-10% vom Umsatz. Eine
Bündelung der Werbeetats könnte bei der Verhandlung mit Werbepartnern
für beide Unternehmen vorteilhaft sein und ein gewisses
Einsparungspotenzial bieten.

Verwaltung/Zentralabteilungen: In diesem Bereich ließen sich
sicherlich die größten Einsparungen in Zentralabteilungen wie
Einkauf, Controlling sowie Finanz- und Rechnungswesen erzielen.
Voraussetzung hierfür wäre allerdings ein kompletter
Unternehmenszusammenschluss.

Fazit

Die aufgeführten Beispiele zeigen, dass es einige Synergien bei einer
engeren Zusammenarbeit bzw. einem Zusammenschluss der Unternehmen
geben könnte. Aus unserer Sicht dürfte Wöhrl von einer möglichen
Zusammenarbeit deutlich stärker profitieren, was für ein stärkeres
Engagement in der Aktie sprechen könnte. Unabhängig davon gibt es
einige Faktoren, die eine Übernahme von Adler begünstigen:

- Solide Bilanz: Außer den Zahlungsverpflichtungen für Mietleasing,
einigen Rückstellungen und den Verbindlichkeiten aus der Kundenkarte
weist die Bilanz von Adler keine Bankverbindlichkeiten auf. Auf Basis
des aktuellen EBITDA und einer vertretbaren Bilanzrelation wäre u.E.
die Aufnahme von Fremdkapital in der Höhe von 50-70 Mio. Euro ohne
weiteres darstellbar. Bei einer Übernahme wäre so ein nicht
unerheblicher Teil des Kaufpreises über Kredite refinanzierbar.

- Vorteilhafte Aktionärsstruktur: Der Großinvestor BluO hält
unverändert 42% der Stimmrechte. Sollte zudem mit weiteren
Großaktionären wie z.B. DWS (>5%) eine Einigung erzielt werden, wäre
der Schritt zur absoluten Mehrheit des Anteilseigentums
vergleichsweise leicht erreichbar. Vorteilhaft dürfte in diesem
Zusammenhang auch der kürzlich bekanntgegebene Aktienrückkauf von
Adler sein.

- Attraktive Bewertung: Auf Basis des heute berichteten EBITDA
notiert die Adler Aktie mit einem Multiple von 3,9 mehr als 75% unter
dem Durchschnitt der Peer Group von 6,9.

Vor diesem Hintergrund, der soliden Ergebnisse für das Geschäftsjahr
2011 und der fundamental günstigen Bewertung des Unternehmens
bekräftigen wir unsere Kaufempfehlung mit einem unveränderten
Kursziel von 9,00 Euro pro Aktie.

+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum
Abschluss bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren
RISIKOHINWEIS / HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega:

Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in
Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens
gehören eine Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten
Sektoren. Montega unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen
Investoren, Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus
"Deutsche Nebenwerte" und zeichnet sich durch eine aktive
Pressearbeit aus. Die Veröffentlichungen der Analysten werden
regelmäßig von der Fach- und Wirtschaftspresse zitiert. Neben der
Erstellung von Research-Publikation gehört die Organisation von
Roadshows und Field Trips zum Leistungsspektrum der Montega AG.

Rückfragehinweis:
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Ende der Mitteilung euro adhoc
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